来源：岳读债市
作者：周岳、赖逸儒
基本结论
企业的发债难度可以在一定程度上反映其再融资风险，本文通过统计比较年和年取消或推迟发行债券和高票息发行债券的数据对其进行衡量，分析当期企业的再融资风险，以供投资者参考。
我们通过计算当月取消或推迟发行债券的只数占当月计划发行债券只数的占比衡量债券取消或推迟发行的比率。总体来看，年信用债的取消或推迟发行比例较年有一定小幅下降，虽然年11月或因永煤事件的影响，市场担忧情绪一定程度上升，导致当期取消或推迟发行的债券只数陡然上升，但自21年2月起已恢复至正常水平，且全年整体较年呈同期反向波动趋势。
产业债方面，各评级取消或推迟发行的比例整体较上一年有一定上升，低评级债券占比上升趋势明显，AA-级占比相较同期增加9.26％，AA级的取消或推迟发行比例最高，为22.33％，该比例较年增加3.27％；从属性来看，发行只数较多的地方国企和民企取消或推迟发行的比例均有所下降。
城投债的情况整体好于产业债，从评级来看，各评级取消或推迟发行的占比均有明显下降趋势；从各行政级别来看，区县及县级市级别取消或推迟发行的比例有明显的下降；分地区来看，资质相对较弱的区域取消或推迟发行的债券占比相对增加，其中青海增加幅度和占比均为最高，为18.18％。
票面利率的高低能反映投资者对相关主体的认可度，较高的票面利率，意味着较高的融资成本。年高票息发行债券的占比情况较年呈现明显下降趋势，年10月份发行比例明显下滑，之后至年11月高票息发行占比一直稳定在25％左右，在年末上升至34.92％。
产业债方面，高票息发行的比例较年明显下降，中低评级债券主体改善较为明显，AA级的比例下降幅度达到26％，AA-级下降幅度最高，为46％；从企业属性来看，除公众企业外，其他类型的企业高票息发行债券占比均有所下降，中央国企下降幅度为8.14％，地方国企下降10.79％，民营企业下降6.25％。
城投债方面，各评级及各行政级别的高票息发行占比相较年降低，中低评级主体融资成本下降明显，区县及县级市降幅较大。债券发行难度有一定的小幅提升，高票息发行比例呈明显下降趋势。
信用市场回顾：本周信用债发行规模下降，净融资额下降；本周城投债净融资为-.02亿元，持续为负；产业债净融资为.14亿元，规模较上周有所下降。本周信用债市场成交活跃度上升；中短票据收益率下行；共9家信用债发行人主体评级发生下调，无信用债发行人主体评级上调。
一、从发债难度看再融资压力
企业发债难度在一定程度上可以反映其再融资的压力，若大面积发生债券发行取消推迟、或以高成本发行的情况，可能会给企业带来较大的资金压力，我们分别对年和年取消或推迟发行债券、高票息发行债券进行梳理，以供投资者参考。
1、取消或推迟发行债券
我们通过计算当月取消或推迟发行债券的只数占当月计划发行债券只数的占比[1]衡量债券取消或推迟发行的比率。年11月份因永煤事件的影响，市场担忧情绪有所上升，投资者风险偏好明显下降，推迟或取消发行债券占比陡增。分券种看，年取消或推迟发行比例最高的券种为中票，为9.5％，但占比相较年有所下降。
？产业债取消或推迟发行的情况
年产业债取消或推迟发行的比例整体较上一年有一定上升，债券评级呈分化趋势。各主体评级中，AA级取消或推迟发行的比例最高，为22.33％，该比例较年增加3.27％，AA-级增长幅度较为明显，AA+级取消或推迟发行的比例较年略有增加，AAA级取消或推迟发行的比例较年有所下降，表明低评级主体融资难度高，整体情况没有明显好转；从属性来看，发行只数较多的地方国企和民企取消或推迟发行的比例均有所下降。
？城投债取消或推迟发行的情况
城投债总体取消或推迟发行的债券比例较上一年同期下降。从主体评级来看，各评级取消或推迟发行的比例均下降，除AA-级外各评级下降程度大致相同。各行政级别中，区县及县级市级别取消或推迟发行的比例有明显的下降。分地区来看，年取消或推迟发行的城投债占比最高的为青海省，为18.18％，相比年，资质相对较弱的青海、宁夏、甘肃、陕西、山西、新疆、江西、吉林、河北、河南取消或推迟发行的城投债的比例有所增加。
2、高票息发行的债券
除了能否顺利发行外，票面利率的高低也能反映投资者对相关主体的认可度，较高的票面利率，意味着较高的融资成本。因此，这里我们也对高票息发行[2]的主体分布情况进行了梳理。
年高票息发行的信用债只数占当期累计发行只数的比例较相比明显下降，从发行时间上来看，年前三季度高票息发行占比一直在35％左右，10月开始，比例明显下滑，年11月至年11月高票息发行占比在25％左右，年12月比例有所回升
？产业债高票息发行的情况
以来产业债高票息发行的比例较年同期明显下降。分主体评级看，AAA级高票息发行的比例下降幅度小于AA+级、AA级和AA-级，AA级的比例下降幅度达到26％，结合取消或推迟发行的情况来看，低评级产业债成功发行比例有所下降；各属性中，民营企业高票息发行的比例仍处于高位，约为42％，地方国企、央企该比例则分别为20％、5％。
？城投债高票息发行的情况
年城投债高票息发行的比例较年同期有所下降。分主体评级看，AA评级下降比例最高，约为20％，其次为AA+评级，中低评级主体融资成本有所下降；从行政级别来看，省及省会级、地级市、区县及县级市高票息发行的比例均有所下降，区县及县级市降幅较大。年以来，尽管城投融资政策有所收紧，但是各地方政府相继推出政策提升市场信心，市场风险偏好较高，城投债收益率整体下行，城投主体融资环境较好，无论是取消或推迟发行债券占比还是高票息发行比例，各评级的城投债均有明显下降。
3、小结
总体来看，年信用债发行情况较年有所回暖，全年取消或推迟发行的债券比例相对呈小幅的反向波动，其中中票、企业债和公司债占比相较年明显下降；城投债的情况整体好于产业债，产业债多数评级债券推迟或取消发行占比有一定水平上升，且低评级债券占比增长幅度较为显著，与成功发行只数减少有关，城投债各评级债券推迟或取消发行占比均有一定程度降低，区县及县级市行政级别的城投债推迟或取消发行占比下降明显。
年高票息发行债券占比情况较年有明显下降趋势，债券发行难度整体降低，产业债高票息发行的比例较同期明显下降，中低评级债券主体改善较为明显，且除公众企业外，其他类型的企业高票息发行债券占比均有所下降；城投债方面，各评级及各行政级别的高票息发行占比相较年降低。整体来看，市场成功发行率相较年有一定小幅提升，高票息发行比例呈现明显下降趋势。
[1]当月取消或推迟发行债券的只数/（当月成功发行债券的只数+当月取消或推迟发行债券的只数）
[2]高票息发行指发行成功，但票面利率高于同期限、同评级中债收益率50bp以上的债券。
二、信用债市场回顾
1、一级市场：发行规模下降，净融资额下降
本周信用债发行规模下降。本周信用债发行总额.08亿元，偿还总额.97亿元。净融资额为.11亿元，与上周相比，净融资规模有所下降。本周共有5只信用债取消或推迟发行，涉及金额45.70亿元。
具体来看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券及定向工具净融资额分别为85.17亿元、.98亿元、.30亿元、.08亿元、-.42亿元。本周企业债和中票净融资额较上周有所上升，公司债、短融和定向工具净融资额均有所下降，其中定向工具净融资额由正转负，公司债和短融仍然为正。
本周城投债净融资为-.02亿元，持续为负；产业债净融资为.14亿元，规模较上周有所下降。
2、二级市场：成交活跃度上升
本周信用债市场成交活跃度上升。本周信用债周度换手率为2.55％，较上周上升0.05个百分点。分券种看，企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具成交量分别为.45亿元、.46亿元、.53亿元、.44亿元和.01亿元，公司债、中期票据和短期融资券成交量较上周有一定程度回升，企业债和定向工具成交量较上周有一定程度下降。
本周1年期、3年期和5年期中短票据收益率均下行。具体来看，本周AAA评级1年期、3年期和5年期中短票据分别收于2.53％、2.80％和3.19％，分别较上周下行10.13bp、9.57bp、5.45bp。
3、信用等级调整情况
本周有9家信用债发行人主体评级发生下调，无信用债发行人主体评级上调。
三、风险提示
数据更新不及时及提取失误；信用风险加剧；行业景气度变化。